看门人机制失灵的原因及约束

——读《看门人机制：市场中介与公司治理》有感

□特约撰稿 高攀

《看门人机制：市场中介与公司治理》一书英文版于2006年首次出版，作者美国哥伦比亚大学法学院教授约翰·C.科菲，是当今美国公司和证券法学界公认的泰斗。在书中，作者从市场角度对21世纪初发生在美国的系列重大公司财务作假丑闻案引发的公司治理问题进行了反思。全书分三部分，作者着重思考了看门人机制失灵的原因是什么，又如何更好的约束看门人。

本书第一部分以21世纪初财务欺诈问题最突出、影响最巨大的安然公司、世通公司为切入点，讲述了其在长达数年的财务造假行为被曝光后导致公司迅速解体，并以此为案例，解读了以公司内审委员会、审计机构、证券分析师、律师、资信评级机构等为主体的美国看门人机制失灵的原因。作者详细分析了看门人机制失灵的三个假说：看门人面对的威慑力不足假说、管理层压力增大假说（股权激励下管理层短视效应凸显）、市场泡沫假说。另外，作者还考察了20世纪90年代以来，公司向会计师事务所支付的咨询费大幅提升可能造成的影响（2002年，典型的大型公司向同一审计事务所支付的咨询费已是审计费的三倍），在巨大的咨询费收入诱惑下，审计师会选择逢迎客户，并“灵活运用会计政策”。

第二部分，分别考察了美国证券市场中审计师、公司律师、证券分析师、评级机构等证券市场看门人职业的发展。作者从历史分析法入手，对以上几个看门人职业进行了深入考察。比如关于评级机构，美国从20世纪初期开始，慢慢形成了标准普尔和穆迪的双重寡头市场结构（虽然后来有惠誉的加入，但是惠誉仅占14%的市场份额，且只在某些高度专业化和国际化的市场中活跃，而前两者则占到市场总额的85%以上，是典型的“全国性认可的评级机构”）。但考察两家公司百年发展史可知，形成双寡头局面有两方面原因：一是因为美国证券交易委员会在债券发行监管中要求，发行人出具两家以上全国性评级机构评级报告；二是20世纪上半叶，评级行业竞争者非常少，人们普遍认为该市场过小，对大规模公开发行债券的评级成本无法收回。另外，早期评级机构多从服务订阅人处收费，而不是发行人付费。

第三部分，作者在前述充分分析基础上，提出了解决问题的可能之道。作者宏观分析了看门人甘冒巨大风险“出错”的三个原因：竞争环境变化、利益冲突问题和声誉资本市场本身的问题。比如律师根本缺少充当看门人的动机，反而很可能以胜过监管、发现和利用监管漏洞为荣，以总体减少客户守法成本为荣。证券分析师在高度竞争的市场环境下可能迁就客户行为。声誉资本本身也存在问题，如声誉资本的多面性，律师可能希望在不同类客户面前保持不同的职业形象。总之，在考察改革建议时，需要充分注意可能导致看门人机制失效的原因。

在考虑如何改革、让看门人更好发挥作用时，作者论证了重构委托人-代理人模式的可能性，即构建一个更大范围内的委托代理关系，让委托人发挥监督代理人的作用。作者认为，可以构建了一个独立的外部律师概念——“披露事务律师”，将其职责定位在总体上监督公司向市场和美国证券交易委员会进行信息情况披露。当然，随之也会出现新问题，即谁来监督披露事务律师？作者认为，也许审计委员会是一个可行选择。

但多构建一层委托代理关系能否发挥看门人的预期作用，恐怕还是智者见智仁者见仁。公司治理失范最主要的原因首先是在公司实体层面，即它不但取决于公司组织架构的优化，股东与管理层权限划分、权力制衡的合理配置，也取决于管理层激励与约束。看门人机制能够解决一些公司治理问题，但单纯依靠看门人肯定不足以解决所有的公司治理问题。

（作者系华东政法大学国际金融法律学院硕士研究生。本文指导老师为华东政法大学国际金融法律学院副教授廖志敏）